海外矿业投资并购的策略研究

文/赵乐

近5年来，全球矿业市场持续低迷，矿业经济下行压力不断加大，矿产品价格大幅下降，国际矿业上市公司的市值缩水严重，许多初级勘探公司或倒闭或在生死边缘徘徊，这些矿业公司的股票更是无人问津而成为了“僵尸股”。

全球矿业市场现状

尽管全球矿业已连续5年呈现出下行态势，但趋冷态势仍在继续中，且尚未出现好转迹象。据相关数据显示，受全球宏观经济增长复苏疲软，且不稳定的影响，全球矿业指数延续了2011年年中以来整体下行的态势，但下行速度明显趋缓，似乎已趋近底部。从SNL矿业活动指数(PAI)的走势来看，PAI指数从去年的9月开始，从近两年的74点相对高位一路下跌至今年2月份的50点，之后在3月反弹至58点，而后再次下行。截至5月，PAI指数已跌至41点，达到近3年的最低位；SNL金属指数价格也几乎下行至近3年来的最低点。

但是值得注意的是，全球矿业经过5年来的深度调整，大多矿产品价格已降至历史最低点，几乎无利润可言。有的矿种，如金、银、铝、铅、锌价格已然接近或达到其平均生产成本，如果价格继续大幅下跌，整个产业都将面临崩溃的风险；另一些矿种，如铜、镍、锡价格，则继续下行，矿业公司处境十分艰难，在生死边缘苦苦支撑。

2005-2008年一波矿业大行情的出现主要是得益于中国经济的腾飞对大宗商品和原材料的需求激增，随着中国经济结构的调整，大规模的基础设施建设和房地产投资已经不像前几年那样迅猛了，对大宗矿产品的需求也随之下降。而欧美的经济复苏又不像大家预计的那样快，所以全球矿业市场一片哀鸿，大量矿产品如钢铁、铜、铅、锌产能严重过剩，预计消耗这些库存就需要几年的时间。所以，全球矿业经济预计还要低迷一段时间，有可能一两年，有可能三五年。全球各大矿山企业纷纷采取暂缓项目开发、大幅裁员的措施以降低成本，等待另一个矿业强周期。而中国矿业企业，也是纷纷通过减产、降低薪资的方式度过矿业寒冬。

中国矿业企业海外并购分析

在当前全球矿业低迷的背景下，中国本土矿业企业本应该利用价值洼地，大胆投资布局海外廉价矿业资产。但是不幸的是，由于上一个矿业强周期中，很多中国矿业企业由于经验不足，在高峰期买了很多矿业资产，在价格下跌时被套其中，至今未解套。所以这些被套牢的矿业公司拿不出闲置资金进行新的海外项目并购。从现在的时间点回过头看过去8年中国矿业企业在海外并购所取得的效果看，有九成左右的并购都是不理想的甚至是失败的。失败的原因多种多样，总结起来包括以下几条。

一、投资战略不清晰、投资战术不匹配导致深陷收购“泥潭”

很多中国矿业企业整体投资战略不清晰，有的企业只是人云亦云，看到矿业高涨，就一窝蜂般的进入技术含量很高的矿业投资领域。很多西方公司便利用中国矿业企业从众心理将很多非优质资产借机高价卖给了中国企业。而收购过来之后，有的中国企业对项目开发和运营不是很了解，无从下手开发和运营并购的项目，结果就是深套其中，无法自拔。

二、事前投资项目尽职调查不到位

过去几年中，很多中国矿业企业没有组织好专业技术、法律、财务等顾问团队进行详细的尽职调查工作，就仓促将矿业项目收入旗下，事后才发现实际情况与原先设想的有很大出入，为时已晚。

三、缺乏谈判经验导致高溢价收购

大多数中国矿业企业几年前第一次走出去收购海外资源类项目，与卖方聘请的经验丰富的投资银行机构进行谈判博弈，功力自然差着几个数量级。最终在投行和卖方公司的“忽悠“下，好多矿企逞一时之勇，高溢价收购资产标的。很好的资源类项目，在高溢价的作用下，最终无法收回投资。

四、不了解西方公司治理充当资本“冤大头”

走到海外的中国矿业企业虽然做了目标公司的大股东，但是对西方公司管理不了解，经常出现大股东没有话语权，充当“冤大头”只负责掏钱养着管理团队，而不能有效参与董事会的管理决策的情况。当被收购的公司需要钱的时候，就会跑过来手心朝上找中国大股东要，如果不给，就会说公司如果没有大股东支持就会垮掉，大家都会血本无归之类的话，结果导致中国矿企越陷越深，最终充当了“冤大头”的角色，与投资的初衷却完全违背。

五、中国矿业公司之间的恶性竞争导致“渔翁得利”

好的东西大家都会抢，不好的东西大家都不要，所以在矿业并购过程中，就会出现几家中国矿业企业“打破  头”竞争的情况，而中国人又比较好面子，企业之间谁也不肯放手，也不搞联合，结果可想而知，一定是国外的卖方坐收渔翁之利，以很高的价格出售给中国公司，再加上中国矿业在海外矿业运营方面没有经验，后续的运营出现很多困难。

六、投资之后的文化隔阂导致分道扬镳

在海外投资矿业和在国内投矿是完全不同的两个概念。与国内的企业合作，文化是相通的，而且可以利用“关系”来摆平一切事情。国外则不同，特别是发达国家，法律法规非常严格，且有特殊的商业文化。很多中国的矿业企业在收购项目之后，都想用一种中国式的“主人翁”态度来对当地企业和管理团队指手画脚，结果因为作为股东的中国企业和当地管理层文化融合不好，导致合作伙伴之间矛盾重重，甚至出现全体当地管理层集体辞职的情况。结果整个公司被架空了，还要给辞职的管理层一笔很大的赔偿，得不偿失。

过去血淋淋的教训时刻在提醒着即将要“走出去”进行海外矿业并购的中国矿业企业，除了关注资源本身的技术指标外，周边环境、政治因素、团队建设、资源整合、文化融合与沟通等重要因素有可能比矿产资源本身还要重要，应该给与重点关注。从人性的角度来分析矿产投资，我们不难看出，好的东西卖家通常不愿意卖，即便卖也会想卖给好价钱，同时会有竞争者出现，东西既好又能便宜买到几乎不可能。所以，如果我们想和国外的企业真心合作，就需要思考一个问题：我们除了钱还能给国外矿业企业带来什么样的价值。纵观整个矿业产业链，资金的投入只是一个方面，是否能有其他方面可以展开合作，带来附加值，慢慢形成有效的合作机制和效果，那个时候合作双方就会“难舍难分”了。笔者认为，做海外矿业投资不能只是单纯的买卖关系，而应该是一种逐步推进的过程。这与谈恋爱到婚姻一样，有个相识、相知、相爱、相处的过程。

招金矿业海外投资策略研究

过去几年中，中国矿业企业在海外经历的种种失败令人们记忆犹新，需要吸取前车之鉴，分步骤实施海外矿业投资行为。以招金矿业股份有限公司（简称招金矿业）为例，笔者认为在海外投资过程中，需要重视投资能够有效整合什么资源，给对方带来什么附加值，以及招金矿业自身能够从投资中获得什么。我们需要从传统的、单纯的买和卖的过程中跳出来，设计出适合招金矿业自身发展的富有创造力的投资方式。

一、招金矿业1.0 版本

短期利用金价在底部低迷时期，进行财务投资布局。我们假设的前提是：金价接近底部，且向上趋势是大概率事件。在这样的假设前提下，我们不妨大胆重操旧业，进行小规模的参股投资，可以从一级市场参与增发，也可以从二级市场慢慢买入，进行长期积累。让招金矿业先做海外上市公司的股东，抱着主人翁的态度切入到目标公司里面，派出董事参与公司的治理。通过参股，一方面熟悉所投资区域的游戏规则，绑定与海外矿业公司关系以及其他咨询机构、经纪人的合作关系；更便于和圈子里的同行进行交流，以便挖掘新的一手有价值的投资机会。同时，小额财务投资的决策时间段、操作速度比较快、退出机制比较灵活。

二、招金矿业 2.0版本

在小规模参股若干家海外公司后，在目标市场树立品牌效应和自信心之后，依托海外目标公司平台和招金矿业的上市公司平台，进行新的矿业项目的并购或资产重组，实现增储，并尽快使得收购项目进行生产，创造现金流，成为金矿的国际运营商。

三、招金矿业 3.0 版本

所谓创新模式，就是区别于传统的买卖型并购模式。即资本和技术服务相互促进，以投资带动技术和设备出口，以技术服务换股权投资，在黄金产业链的每一个环节都能够和合作伙伴合作。

通过招金矿业1.0 到招金矿业3.0的发展和积累，招金矿业将成为整个黄金产业链的排头兵，联动中国各种有利资源“走出去”进行国际化合作，实现产业报国。

招金矿业能够设计出这样三步走的投资策略，是因为招金的投资团队不仅有海外并购经验，还有海外工程总承包项目管理经验以及全产业链运营经验，并拥有长期积累的资源来进行整合。据观察，通常矿业海外投资团队成员基本都是由财务投资背景或者纯技术背景的人员组成，而真正具备矿业全产业链资源整合经验的投资团队在国内矿业企业中还是不多见的。因此，招金矿业有能力沿着这样的思路在海外并购投资过程中打出各种组合拳，在完成海外项目投资同时也给合作伙伴和招金矿业创造应有的价值。

（作者系招金矿业股份有限公司海外矿业投资事业部总经理）